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十三五規劃揭示戰略方向 中央層面已達成不破不立共識
“十三五”規劃揭示的未來戰略方向
核心提示：過去在境外融資成本較低、人民幣單向升值及人民幣匯率波動率極低三個條件同時滿足的情況下，大量企業進行套息套匯下所積累的過多的美元頭寸，而這些美元頭寸幾乎都同步結匯，從而為商業銀行提供瞭大量的基礎貨幣，相當於國內“二次加杠桿”。
萬釗 中國金融信息網人民幣頻道特約專欄作傢
中央政策層面已經達成“不破不立”的共識
近期，中央宣講團到各地宣講十八屆五中全會和十三五規劃建議精神，宣講團的解讀，是對十三五規劃更豐富的補充。其中：
財政部部長樓繼偉在青海宣講中提到“預計十三五前半期經濟增長仍將經歷一個震蕩築底的過程，後半期隨著全面深化改革，釋放更多的制度紅利，新的增長點逐步成為主導動力，經濟增速將更為抬升”。我們已經知道，如果要完成2020年國內生產總值和城鄉居民收入比2010年翻一番的核心目標，要求十三五期間GDP年均增速不低於6.5%，根據樓繼偉部長的講解，十三五期間GDP增速將呈現前低後高的走勢，即十三五前期，中央極可能會容忍低於6.5%的GDP增速。
國務院發展研究中心副主任王一鳴在遼寧宣講中提到“十三五時期是轉方式調結構的重要窗口期，我覺得沒有結構調整，穩增長是穩不住的，不信我們走著瞧，你再去擴大投資，簡單擴大投資是穩不住的，沒有一輪刻骨銘心、脫胎換骨、刮骨療傷的結構調整，你是穩不住的，穩五個月也穩不瞭一年，不要以為下行就是壞事，下行是要為上行準備積累和創造條件”。根據王一鳴副主任的講解，政策層面可能已經達成“不破不立”的共識，中央面對經濟下行調整將更有定力，以短痛換長樂。過去政府在推動產能出清過程中，多采用市場化手段運作，比如行業準入門檻、行業發展指導意見、信貸政策等，市場化手段社會阻力小，但是進度較慢，未來不排除政府直接采用更為強硬的行政手段加快推動產能出清。
需警惕信用風險大面積爆發。第一個重點的關註的領域是大宗商品，由於大宗商品位於產業鏈的最上遊，屬於長周期品種，而且大宗商品全球定價，全球性的產能過剩將長期壓制大宗商品價格，預計國內大宗商品的生產、貿易、加工等上下遊產業面臨更大的經營壓力。
第二個重點關註的領域是鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶矽、風電設備、電解鋁、造船等傳統產能過剩的行業。上文提到，中央政策層面已經達成“不破不立”的共識，未來不排除政府直接采用更為強硬的行政手段加快推動產能出清，屆時國有企業的背景可能不再是護身符，產能過剩行業可能將迎來真正“狼來瞭”時刻。
供給側改革意在挖掘中長期增長的動力
在11月10日召開的中央財經領導小組會議上，“供給側改革”被中央決策層首次提到，並迅速成為市場熱點。但是筆者認為，此處“供給端改革”不可等同於經濟學中的供給學派，也不可以照搬供給學派的政策主張來簡單外推中國下一步的經濟政策。
“供給端改革”雖然是新詞，如果剖析本質，即進一步清除阻礙發展的桎梏，釋放生產力，挖掘中長期增長的動力，而這一過程在過去改革開放三十多年中曾經多次發生，比如1980年代初期在農村推行的傢庭聯產承包責任制改革、上世紀90年代初允許勞動力自由流動、1992年價格全面放開、1994年啟動的分稅制改革、2001年加入WTO[微博]融入世界市場等等。這次重提“供給端改革”，相當於重回中國改革的歷史正軌，而不是停留在“頭痛醫頭、腳痛醫腳”的小修小補。正如習近平總書記11月16日在G20會議上講“中國有能力出臺大規模刺激措施但沒有這麼做，因為高消耗、高投入模式難以持續”。
中國目前面臨的供給端的桎梏，又呈現出瞭新的特征，主要為：
勞動力紅利經歷中長期拐點。
對於一個後發增長的經濟體而言，勞動力紅利主要源於兩個方面，一是庫茲涅茨過程，是指勞動力由第一產業轉移到第二產業和第三產業的過程，由於第二產業和第三產業的勞動生產率高於第一產業，因此這個過程會為經濟增長帶來貢獻。對於中國而言，這一轉移過程已經接近尾聲。二是人口紅利，是指勞動年齡人口占總人口的比重，對於中國而言，這個峰值大約在2013年左右度過。勞動力紅利經歷中長期拐點，意味著勞動力數量的不斷減少和勞動力成本的快速上升，這是第一個特征。
隨著經濟發展，養育幼兒的閑暇時間減少，養育幼兒的成本上升，使得生育意願呈現趨勢性下降，這是世界共同的規律，而高收入國傢的生育意願更低。中國受到計劃生育的行政措施幹預，生育率下降的速度比全球平均水平更快，雖然目前已經開始放寬生育限制，但是考慮到中國人均GDP已大大提高，因此預計未來生育率僅可維持在目前水平，難有大幅反彈。
環境保護成為硬約束。
有觀點認為，地方政府的GDP錦標賽，是造成中國環境大面積快速惡化的主要原因，因為如果地方政府提高轄區內企業的環保標準，就會直接提升企業的成本，但是企業的產品是全國競爭的，如果本地企業由於環保門檻的提高而增加成本，就會削弱本地企業的競爭力，進而影響企業的收入乃至造成企業破產倒閉，進而影響地方政府的GDP、稅收和就業。為瞭力保本地GDP的增長，地方政府傾向於選擇競相降低環保門檻，因此過去環保約束是軟的。
現在環保約束逐步由軟變硬，主要源於兩個原因，一是國際社會的外部壓力，環境污染具有外部性，中國過量的碳排放、大氣污染、水體污染會給鄰國和世界帶來環境壓力，中國正在積極的走出去參與全球治理，約束自身是首要任務。二是民眾健康的內部需求，近幾年頻繁多發的霧霾天氣成為全國人民關註的焦點，除瞭空氣之外，水源污染、土壤污染、食品安全等都是民眾越來越關切的內容。民眾的關切和媒體的監督也在倒逼政府越來越重視環境保護。
從GDP單位能源消耗這個指標來看，中國在節能環保方面雖然有進步，但是距離世界平均水平和高收入國傢仍有較大的差距，因此環保硬約束的直接作用是倒逼企業加大節能環保的投資，增加企業的生產成本，降低企業利潤，影響企業產品的競爭力。
資本流出帶來被動去杠桿壓力。
筆者在前文《外匯儲備需要擠幹“水分”》中提到，過去在境外融資成本較低、人民幣單向升值及人民幣匯率波動率極低三個條件同時滿足的情況下，大量企業進行套息套匯下所積累的過多的美元頭寸，而這些美元頭寸幾乎都同步結匯，從而為商業銀行提供瞭大量的基礎貨幣，相當於國內“二次加杠桿”。根據BIS公佈的數據，中國境內的境外外債餘額由2008年底的1731億美元快速增長到瞭2014年三季度末的最高點1.07萬億美元，隨後在今年二季度小幅回落到瞭9858億美元。
隨著美國經濟走強、美聯儲退出QE進入加息周期，美元進入升值通道，資本開始外流，進而引發國內被動去杠桿。從私人非金融部門負債占GDP比例上可以看出，美國次貸危機後經濟下行，中國的外需快速下滑，同時中國的杠桿率快速上升，這說明中國采取瞭以債務驅動的內需擴張策略應對外需下滑，而這一策略不可能永久持續。
一句話解釋中國目前面臨的供給端的桎梏，可以稱之為中國過去所依靠的增長源泉枯竭疊加國際經濟沖擊的雙重壓力，因此隻能依靠進一步的破除桎梏、釋放增長潛力來應對。
如何理解“創新、協調、綠色、開放、共享”
筆者在前文《五中全會透露瞭什麼重要信號？》中提到，五中全會提出瞭系統的改革方法論，即“創新、協調、綠色、開放、共享”，是改革理論的重大創新，而這十個字恰是針對當前面臨的新的生產力桎梏所提出的應對方案：
創新：核心是提高全要素生產率。首先要明確一個概念，全修繕住宅貸款要素生產率不能通過字面簡單理解為全部要素的生產率，而是指剔除傳統的生產要素比如資本、勞動力、土地等剩餘的無法解釋的生產率的增長，可以理解為知識積累、教育培訓、規模經濟、組織管理等方面的改善。
因此十三五提出的創新，是全方面的創新，不僅僅指技術進步，還包括要素配置方式、市場經濟運行機制、國傢治理方式和政府職能轉變、宏觀調控方式和金融監管協調等。
協調：核心是加強自上而下的頂層設計。改革開放初期主要采取“先行先試”的指導思想，這種思想在後發追趕型經濟體的發展初期有助於充分激發各個經濟主體的積極性，加快發展速度，但是隨著改革的深入，其會面臨兩個問題，其一是容易啃的“軟骨頭”先被啃光，當開始動“硬骨頭”的時候，僅靠單獨一方的經濟主體已經難以撼動，其二是隔離的、條塊式的改革進展到後期，會出現各個改革主體的利益相互交錯、糾纏不清，某一方推動的改革反而會損害另一方的利益，這種部門隔離、條塊分割的“行政墻”使得重大改革寸步難行，這時必須就需要自上而下的頂層設計，統籌協調各個改革主體的利益，共同推動重大改革。
綠色：核心是將環保由負擔轉化成產業。上文已經提到，未來環境保護將成為硬約束，這其實是在需求端將環保需求由虛做實，另一方面，在供給端大力發展環保技術發展，提高環保產品的供給能力，環保的供需對接將有助於推動環保技術產業化，進而大幅降低環保產品的成本，極大滿足社會的環保需求。更進一步，中國環保產業的發展，在緩解外部壓力的同時，將有助於使得中國占據未來全球環保產業鏈的優勢位置，使得環保產品成為中國出口的支柱產業之一。
開放：核心是走出去搶占國際話語權。我們知道，因為海洋上無人類生存，因此海洋貿易更加自由，自15世紀大航海時代以來，海洋經濟主導瞭全球經濟的進程，中國也因加入WTO受益於全球化紅利，東南沿海獲得快速發展。
但是對於中國而言，現在比較簡單的技術已經引進消化吸收完畢，附件值較低的商品面臨全球產能過剩，單純依靠“引進來”已經無法支撐中國的快速發展，比如以美國為主導的TPP協議對中國的海洋經濟發展進行封鎖，美國也在南海問題上頻頻施壓等。
中國未來走出去，主要體現在四個方面，其一是積極參與聯合國[微博]、G20、APEC、IMF[微博]等全球組織的改革和規則制定，增加中國話語權，其二是推動中國投資走出去、產品走出去、技術走出去，提升中國在全球產業鏈中的位置，其三是提供更多全球公共產品，比如全球反恐合作、反腐敗合作，承擔更多全球責任，其四是由海洋為主轉向海陸並舉，西部發展或將摒棄簡單的東部產業轉移模式，而是誕生符合陸權戰略的新經濟模式，比如面向中亞和歐洲的陸路貿易以及能源產業等。
共享：核心是提供公共產品和服務。在過去發展中，政府和國有企業一直是充當發展的“急先鋒”角色，比如地方政府就借助地價上漲—土地抵押融資—基建投資—地價上漲的循環撬動瞭巨量新竹尖石建地貸款的投資，但是當經濟調整到來的時候，政府和國有企業反而最先受到沖擊，反而制約其托底經濟和熨平經濟周期的作用，比如說當前房地產高庫存抑制瞭房地產商擴大投資的意願，地方政府的土地財政運轉機制失靈。
因此在當前的困境下，推動轉變政府職能，逐步剝離政府尤其是地方政府的經濟“急先鋒”角色，逐步轉型為公共產品和服務的提供者，對於國有企業而言，取消政府的隱形兜底，使得國有企業與民營企業在更加公平的基礎上展開競爭，則是國有企業改革的應有之義。
政府提供公共產品和服務的前提，是提高統籌社會資源的能力，今年4月24日，財政部部長樓繼偉在清華大學舉行的“清華中國經濟高層講壇”上表示，為瞭不劃入中等收入陷阱，有一個規律，是保證政府收入占比，也就是宏觀稅負，要逐步提高，提供再分配，這也就意味著目前市場上熱議的全面減稅並不可期。
未來重點關註的投資方向
城鎮化將呈現分化格局。
如果我們根據城鎮的規模大小，將城鎮分為小縣城、小城市、中型城市、大城市、特大城市五種類型，可以看到在人口遷徙過程中，對不同類型城市的偏好是不同的。
在2000年—2009年的十年間，特大城市的人口比重提高瞭62%，小城市的人口比重基本不變，而其他三種類型的城市人口比重都出現下降，也就意味著中國城鎮化的路徑並不均衡，而是呈現出“農村—小城市—特大城市”的三級跳的特征，因此特大城市的發展仍將成為下一步城鎮化的重點，對於目前出現的“大城市病”的問題，筆者堅持認為更多源於城市管理不當。因此特大城市的基礎設置投資，比如垃圾處理、公共交通、城市道路、地下管網、清潔用水等，仍將是可以重點關註的投資方向。
通過房地產REITS化解高庫存。
中國的商品房待售面積由2009年2月份的1.43億平方米快速增長到今年10月份的6.86億平方米，成為重要風險隱患。習近平總書記在11月10日召開的中央財經領導小組第十一次會議中特別提到“要化解房地產庫存，促進房地產業持續發展。”由於當前政府並無財力全額收購，因此采用政府貼息的房地產REITS基金是可選方式，其運作機制如下：
首先，政府回購房地產庫存，並作為廉租房提供給低收入人群，發揮公共產品供給職能；隨後，政府通過補貼租金的方式，將廉租房資產打包成REITS資金向社會公開募資，回籠資金。這種機制實現三方共贏，政府通過租金補貼的杠桿方式化解庫存風險，低收入人群享受低租金，社會資金獲得合意資產。
內需消費仍是增長亮點。
未來內需消費將出現分化，高端、低端消費相對較好，中端消費相對較弱。高端消費方面，國內中產階級迅速崛起，消費潛力龐大，對商品的品牌、品質、安全等有較高的要求，目前這部分購買力主要在國外釋放，比如國際收支平衡表數據顯示，今年三季度旅行項目逆差604億美元，其中很大部分由境外消費貢獻，但是這些境外購買的商品其產地大部分是中國，因此如何通過平臺建設、稅務法務、規制監管等方面的改革推動優秀外貿企業出口轉內銷，創設自有品牌和渠道，是下一步政府和企業的重要方向。
低端消費方面，十三五規劃中提出實施脫貧攻堅工程，實現在現行標準下農村貧困人口實現脫貧、貧困縣全部摘帽，另外上文提到勞動力紅利經歷中長期拐點，意味著勞動力的收入快速增長，這就意味著基本的消費服務比如衣著、傢庭設備、醫療保健、教育、文化、娛樂等仍有長期的增長空間。
產業升級和再工業化方興未艾。
淘汰過剩產能不等同於去工業化，相反，中國的低端產能過剩，低端產品同質化競爭激烈，而高端產能不足，主要體現在過去產業技術創新主要以引進和模仿為主，而先進技術遭遇發達國傢技術封鎖，因此自主技術創新能力薄弱，基礎配套能力不足，關鍵材料、核心零部件嚴重依賴進口，自主研發的高端產品的質量和可靠性有待提升，當前更需要的是產業升級和再工業化，這也是中國大力推動《中國制造2025》的核心意義。
未來亟需進行產業升級和再工業化的行業包括新能源、新材料、基因工程、信息技術、節能環保、機器人、高端裝備制造等，這些行業都孕育著巨大的投資機會。
生活類服務借助“互聯網+”實現突破。
傳統的商業模式主要體現在“分工—專業化—效率提升—交換”，但是生活類服務卻不需要分工，比如司機，現代社會已經不需要專職司機，每一個會開車的人都可以作為司機服務的提供者，而“互聯網+”有效破除信息不對稱，將生活類服務的供和需更好對接起來，使得每個人即是服務的提供者，又是服務的供給者，Uber即是出行行業的典型案例，以此類推，吃穿住用行都生活類服務都有很大的突破空間。
生活類服務與“互聯網+”的融合，會產生兩個方面的影響，第一是對傳統行業的沖擊，比如Uber對傳統出租行業的直接沖擊，以及Uber的普及降低瞭人們對擁有自己車輛的需求，使得汽車的生產和銷售行業面臨中長期的拐點，第二是給VC、私募、銀行理財等社會資金提供瞭大量權益類資產的投資機會，未來隨著創業板、新三板的深入改革，這些權益類資產將獲得更多的退出機會。
(作者為中國金融四十人論壇青年研究員，現就職於招商銀行金融市場部)
新聞來源http://finance.sina.com.cn/china/20151123/204323829015.shtml
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